II. PRINCIPAUX RÉSULTATS POUR LES ANNÉES 2006-2007
Par convention, la projection prolonge à l'horizon du moyen terme les prévisions à court terme (2006-2007) que l'OFCE vient de présenter 67 ( * ) .
A. LE POLICY-MIX DANS LES DIFFÉRENTES ZONES
Les policy-mix américain et européen devraient se situer dans une phase plus ou moins restrictive sur la période allant de 2005 à 2007 (graphique 1). Les trajectoires des conditions monétaires seront inversées de chaque côté de l'Atlantique. Restrictives en 2005 aux Etats-Unis, elles s'assoupliront en 2006 et se durciront de nouveau en 2007. La montée des taux directeurs de la Réserve fédérale (Fed) était à l'origine des conditions plus tendues en 2005. Inversement, leur détente accompagnée d'une accélération de l'inflation justifie l'assouplissement cette année. En 2007, un ralentissement des tensions inflationnistes plus rapide que la baisse des taux longs devrait peser sur les taux d'intérêt réels. Mais la lente dépréciation du taux de change effectif réel du dollar atténuerait le durcissement des conditions monétaires en 2006 et jusqu'à la mi-2007. Dans la zone euro, le mouvement est inverse : les conditions ont été accommodantes en 2005 grâce à la dépréciation de l'euro, se durcissent sensiblement en 2006 - la remontée de 1,25 point de base des taux directeurs de la BCE s'accompagne d'une appréciation de l'euro. La dégradation se poursuivrait dans la première moitié de l'année 2007 avant de s'inverser.
Aux Etats-Unis, comme dans la zone euro, l'impulsion budgétaire sera négative pour la troisième année consécutive. Dans la zone euro, les pays connaissant des déficits budgétaires excessifs selon les critères de Maastricht (supérieurs à 3 % du PIB) poursuivront leur effort budgétaire. La rigueur budgétaire s'atténuera cependant à l'échelle de la zone en 2007, mais restera forte en Allemagne et en Italie. L'ampleur de l'ajustement budgétaire cumulé sur la période 2005-2007 sera plus élevée aux Etats-Unis où les réactions de politique économique sont traditionnellement plus marquées que dans la zone euro.
1. Politique monétaire
Les politiques monétaires se sont durcies, mais à des rythmes différents, dans les grands pays industriels au cours de l'année 2006 (graphique 1). La Réserve fédérale a adopté une position plus attentiste à partir du mois d'août en maintenant son objectif des taux des fonds fédéraux à 5,25 %. C'était la première fois depuis juin 2004 qu'elle renonçait à augmenter ses taux. De son côté, la BCE a continué sa politique de « normalisation » progressive de sa politique monétaire. Après quatre hausses de 0,25 point en mars, juin, août et octobre, le principal taux directeur s'établit à 3,25 %. Soucieuse de son objectif de stabilité des prix, la BCE a même accéléré son rythme de resserrement de la politique monétaire en relevant ses taux une fois tous les deux mois contre une fois tous les trois mois en début d'année. La Banque d'Angleterre a également décidé d'une hausse des taux d'un quart de point en août 2006. Cette remontée intervient après un an de statu quo et porte le taux directeur à 4,75 %. Souvent annoncée mais jusqu'ici ajournée, la politique de taux zéro menée par la Banque centrale du Japon a pris fin en juillet. Le principal taux directeur a été remonté d'un quart de point. Si la déflation n'est toujours pas terminée, sa fin est proche.
Le contexte international incite à une certaine prudence. Si on peut constater une accélération de l'inflation au cours des derniers mois, on ne peut non plus exclure une inversion de la tendance si la baisse du prix du pétrole devait se confirmer ou simplement si le prix se stabilisait autour de 65 $ comme nous le privilégions dans notre scénario. En effet, le pic atteint par le pétrole dans le courant de l'été explique en partie cette hausse de l'inflation. En dépit d'une baisse à 1,8 % en septembre résultant d'un effet de base -la baisse du prix du pétrole en septembre 2006 coïncidant avec une remontée un an auparavant- le taux d'inflation de la zone euro retrouverait rapidement et selon toute vraisemblance un niveau proche des 2,3 % atteint en août 2006. Aux Etats-Unis, les pressions se sont également intensifiées amenant l'inflation à 4 % en moyenne sur la première moitié de l'année 2006 après 3,4 % en 2005. Au Royaume-Uni, l'indice des prix à la consommation progresse de 2,5 % en glissement annuel en août contre 2 % quatre mois plus tôt. Outre les incertitudes sur l'évolution du prix du pétrole, on ne mesure pas encore exactement quelle sera l'ampleur du ralentissement américain et quel sera son impact sur le taux d'inflation aux Etats-Unis. Notre scénario prévoit un ralentissement plutôt marqué aux Etats-Unis et une consolidation de la croissance au Japon. En Europe, la zone euro ne parviendrait pas à enclencher une vraie dynamique de croissance mais parviendrait néanmoins à assurer une croissance proche ou légèrement supérieure à son potentiel. L'économie britannique croîtrait à un rythme proche de son rythme tendanciel (2,7 %) jusqu'à la fin 2006 et ralentirait en 2007, sous l'effet du ralentissement de la croissance chez ses principaux partenaires commerciaux. Au final, chacun serait cependant fidèle à ses habitudes. La Réserve fédérale ne resterait pas insensible au ralentissement de l'activité et pourrait donc rapidement assouplir sa politique monétaire, escomptant en même temps un ralentissement de l'inflation. La BCE maintiendrait le cap en poursuivant sa politique de remontée des taux espérant ainsi ramener le plus rapidement possible son taux d'inflation à sa cible de 2%. De même les taux d'intérêt resteraient stables au Royaume-Uni, proches de ceux suggérés par une règle de Taylor. La Banque du Japon ne procéderait pas à une nouvelle hausse de taux avant d'avoir la certitude que la parenthèse déflationniste est définitivement refermée. Nous n'anticipons donc pas de mouvement haussier avant le premier trimestre 2007.
Graphique 1 : Les différents taux directeurs
En %
Source : Instituts statistiques nationaux
* 67 Sous la direction de Xavier Timbeau (2006), « Découplage en douceur », Lettre de l'OFCE , n°276, octobre.