2. La création de l'Euro
Le deuxième point sur lequel je voudrais insister,
c'est le problème de l'évolution des négociations
concernant la création de l'Euro, et nous avons consacré dans le
document qui vous a été remis une partie à ce
thème, qui s'appelle "
La création de l'Euro : les
incertitudes
", parce que la décision qui va être prise sur
l'Euro va évidemment conditionner, de façon importante, la
conjoncture dans l'économie européenne dans les années
à venir.
Il n'est guère facile, à l'heure actuelle, de prévoir
quelle sera la décision qui sera prise en 1998, aussi bien quant
à la création de l'Euro que quant au champ de l'Euro.
Dans le Traité de Maastricht, l'objectif était clair : "On
va faire des critères automatiques, de sorte qu'il n'y aura aucun
problème en 1998 ; les pays qui vérifieront ces
critères, seront pris automatiquement. Mais la décision ne sera
plus une décision politique, les pays se sont engagés à
rentrer s'ils vérifient les critères, à l'exception du
Danemark et du Royaume Uni".
Le point gênant, c'est que l'on peut penser maintenant que la plupart des
pays, même les pays les plus vertueux, ne vérifieront pas les
critères, en particulier le critère de dette publique.
Si l'on prend le cas de l'Allemagne, la dette publique allemande dépasse
les 60 % du PIB depuis 1996 et devrait atteindre 62 % en 1997.
Même situation pour l'Autriche qui est passée récemment de
65 % du PIB en 1994 à 73 % en 1997. La dette publique de la
Belgique représente 127 % du PIB.
La décision ne pourra donc être une décision automatique,
ce sera automatiquement une décision politique et le Conseil devra peser
soigneusement les forces et les intérêts en présence,
puisque d'un côté, il y aura le souci des pays du Sud de ne pas
être marginalisés en Europe, il y a l'effort important qu'ils ont
réalisé en matière de finances publiques et il y a
également un problème d'unité politique de l'Europe qui
plaide pour que l'on fasse immédiatement un Euro large, mais par
ailleurs, on sait qu'il y a des réticences de l'opinion publique
allemande. Les banques centrales des pays les plus solides
préféreraient commencer uniquement avec les pays du "noyau dur"
pour ne pas courir le risque de perdre en crédibilité. On ne sait
donc pas quelle sera l'issue de la négociation.
Dans notre papier, cinq scénarios envisageables sont
présentés :
- le scénario de crispation allemande où l'Allemagne argue que
personne ne vérifiant les critères actuellement, il faut
repousser la date de création de l'Euro ;
- le scénario de "noyau dur" où l'Euro se réduit aux pays
qui maintiennent depuis longtemps la parité avec le mark : l'Allemagne,
la France, le Bénélux, l'Autriche. C'est la situation que les
marchés semblent privilégier à l'heure actuelle ;
- le scénario d'affrontement où une fois que les pays de l'Europe
du Sud seraient écartés, ils voteraient contre l'entrée
des pays de l'Europe du nord, et à ce moment-là, aucune
majorité qualifiée ne se dégagerait au Conseil
européen, d'où la catastrophe institutionnelle ;
- le scénario, le plus satisfaisant pour l'Union européenne, est
celui de l'Euro large ;
- le scénario de compromis, difficile à imaginer, où l'on
accepterait immédiatement certains pays, et où la candidature
d'autres serait repoussée de un ou deux ans en leur garantissant qu'elle
serait examinée avec un
a priori
favorable, mais il sera
très difficile d'avoir un compromis qui n'inquiète pas les
marchés.
Nous avons donc retenu principalement un scénario, dit scénario
1, qui est celui d'un Euro qui se réduit au départ au" Noyau
dur". Il y a également un scénario 2 qui est
présenté dans le tableau page 31 de l'annexe, qui retient
l'hypothèse d'un Euro large, c'est-à-dire d'un Euro qui inclut
dès le début, l'Italie, l'Espagne et le Portugal.
Ce dont les opinions publiques allemande et française n'ont
peut-être pas vraiment conscience à l'heure actuelle, c'est que
ces pays, en particulier l'Italie et l'Espagne, ont fait, dans la
période récente, des progrès extrêmement importants
sur le plan de l'inflation et sur le plan de la remise en ordre de leurs
finances publiques. Or, d'une part, ce n'est pas souhaitable, et d'autre part,
il sera très difficile de ne pas les inclure, au départ, dans
l'Euro.
Dans le scénario où les pays de l'Europe du Sud ne sont pas pris
initialement dans l'Euro, nous avons fait l'hypothèse que les
marchés s'inquiéteraient, que les taux d'intérêt en
Italie et en Espagne augmenteraient par rapport aux taux d'intérêt
allemands et que ces pays qui subissent déjà le poids d'une
politique budgétaire extrêmement restrictive, ne pourraient pas
supporter en même temps, le poids de taux d'intérêt
élevés et le poids d'un taux de change relativement
surévalué, comme c'est le cas de la lire actuellement. Nous avons
donc fait l'hypothèse que la monnaie de ces pays
déprécierait de 10 % en 1997 et 1998.
Le tableau de la page 31 de l'annexe permet de comparer la situation,
principalement de l'Italie et des pays du Sud, selon qu'ils sont ou qu'ils ne
sont pas pris dans l'Union économique et monétaire.
On s'aperçoit que, de façon tout à fait paradoxale, si
l'Italie n'est pas prise dans l'Union économique et monétaire, si
elle dévalue, elle se retrouve dans une situation relativement plus
favorable, c'est-à-dire que sa croissance peut être plus
élevée, d'environ 1,2 % l'an 1998, 1999 et 2000, avec plus
d'inflation, parce que l'Italie et l'Espagne, dès lors, gagneraient en
compétitivité de façon importante par rapport aux pays du
Noyau dur, les pays de l'Euro.
Contrairement à ce que l'on pense généralement, ces pays
ne seraient pas tellement affectés par des dévaluations
italiennes et des dévaluations espagnoles parce que ces pays
dévalueraient, certes, et naturellement ils gagneraient en
compétitivité, mais en contrepartie, ils pourraient avoir une
activité plus soutenue et cela offrirait des marchés plus
importants pour nos produits.
Par conséquent, les pays du "Noyau dur" n'ont pas à craindre des
dévaluations compétitives de l'Italie et de l'Espagne. Le
problème que met en évidence la comparaison des deux
scénarios, c'est que l'Italie aurait beaucoup du mal à l'avenir
à concilier la poursuite d'une politique budgétaire restrictive
et le maintien d'une livre qui, actuellement, est relativement
surévaluée.
En ce qui concerne la politique monétaire, on a fait globalement
l'hypothèse d'un maintien des stratégies actuelles des banques
centrales. Ce maintien des stratégies actuelles des banques centrales
fait que les taux d'intérêt, à l'avenir, restent à
des niveaux relativement élevés par rapport au taux de
croissance. C'est ce que vous montre le tableau à la page 10 de
l'annexe, où l'on voit que dans la période à venir, les
taux d'intérêt longs restent supérieurs d'environ
2 points au taux de croissance du PIB, ce qui est
grosso modo
, mis
à part de petits ajustements régionaux, ce que l'on avait connu
sur la période précédente. Les taux d'intérêt
diminueraient cependant un peu en Europe et particulièrement en France,
parce que la France bénéficiera, si l'Euro se fait, de la
disparition de la prime de risque vis à vis de l'Allemagne ; mais il n'y
a pas de grand choc monétaire inscrit dans notre prévision, en ce
sens qu'il y a une inertie des taux d'intérêt longs, il y a une
certaine faiblesse de la croissance dans les pays de l'Union européenne
et le taux d'intérêt long ne passe donc pas en-dessous du taux de
croissance de l'économie ; on ne note pas de forte impulsion du
côté de la politique monétaire.
Je vais maintenant passer la parole à Laurence BOONE qui va nous
présenter l'autre grand choc de la période, à savoir les
politiques budgétaires restrictives.
Mlle Laurence BOONE -
Je vais compléter les hypothèses de
la projection présentée par Henri STERDYNIAK en vous
décrivant la situation budgétaire et ensuite, les
résultats du compte seront présentés.
C'est une des premières fois dans l'histoire économique que
l'ensemble des pays de l'OCDE a décidé de réduire ses
déficits budgétaires de façon concomitante. Il y a donc un
impact assez important de la situation budgétaire sur l'économie.
En effet, à court terme, les Etats-Unis visent l'équilibre
budgétaire pour 2002. Au Japon, il y a eu plusieurs politiques de
relance monétaire ces dernières années pour stimuler la
demande, politiques qui ont creusé le déficit, et les
autorités japonaises cherchent maintenant à corriger ce
mouvement. Enfin, dans l'optique de l'Union monétaire en Europe, les
différents pays cherchent à satisfaire le critère de
déficit du traité de Maastricht qui est un déficit public
inférieur à 3 % du PIB.
A court terme, nous avons retenu les hypothèses budgétaires qui
sont présentes dans les lois de finances des différents
gouvernements. En général, cela va cadrer nos projections pour
les années 97-98. A plus long terme, nous avons retenu les grandes
orientations affichées par ces gouvernements.
L'une des idées qui nous paraissait intéressante était de
voir si les politiques d'assainissement des finances publiques avaient un
impact sur la croissance. Nous avons donc évalué les efforts mis
en place par les différents gouvernements et tenté d'en
évaluer l'impact sur la croissance. Pour mesurer un effort
budgétaire, il est nécessaire de regarder les variations du
déficit public hors variations des charges d'intérêt de la
dette et hors variations qui seraient purement conjoncturelles et dues à
l'écart entre la croissance réalisée et la croissance
potentielle. Nous avons ainsi tout d'abord recalculé ces efforts
budgétaires et nous les avons ensuite insérés dans le
modèle pour en évaluer l'impact sur la croissance.
Il faut noter que dans l'ensemble, les efforts budgétaires effectifs
apparaissent légèrement moindres qu'ils ne sont annoncés
par les gouvernements. Ainsi aux Etats-Unis, la politique budgétaire
apparaît plutôt neutre pour l'activité. En Allemagne et en
France, elle est plus restrictive, mais elle est de l'ordre d'environ 0,5 point
de PIB par an. Enfin, au Japon où l'on annonçait un effort de
plus de 2 points de PIB, il se révèle être à environ
1,3 point de PIB la première année, ce qui est tout de même
très important. Finalement, en Italie où l'effort annoncé
est d'environ 2 points de PIB, on a effectivement un effet extrêmement
important, au moins en 1997.
Quels sont les résultats de cette simulation ?
Globalement, l'ensemble de ces efforts budgétaires pratiqués en
même temps, entraîne une contraction de la demande qui va induire
une baisse de l'activité, et donc une baisse des prix,
parallèlement à une montée du taux de chômage. En
réaction, les autorités monétaires baissent les taux
d'intérêt. Plus particulièrement en Europe, la baisse de
l'activité cumulée au bout des trois années est d'environ
1,5 point de PIB, malgré une baisse cumulée sur les trois
ans des taux d'intérêt de 0,9 point. Le chômage
augmenterait de 0,6 point à la fin de la période de
simulation.
Au Japon, les efforts sont plus particulièrement importants en 1997,
puisqu'ils représentent 1,3 point de PIB. On a une baisse de
l'activité dès cette année 1997, de 1,5 point,
malgré la baisse des taux d'intérêt - elle est faible la
première année - et la dépréciation vis à
vis du dollar.
Enfin, aux Etats-Unis, on va assister à un léger ralentissement
de l'activité qui sera principalement dû à la baisse de la
demande des pays partenaires, combinée à l'appréciation
relative du dollar.
Au total,
quel est l'effet sur les déficits budgétaires
?
Au Japon, au Royaume-Uni et en Italie, on assiste à un redressement
significatif des finances publiques, puisque le Japon améliore son solde
public de 0,9 point de PIB, de même que le Royaume-Uni, mais le
redressement que l'on peut voir est moindre que l'effort qui a
été mis en oeuvre. En effet, l'effort important mis en oeuvre, a
réduit la demande qui a, en retour, pénalisé ces efforts.
On a ainsi une réduction réelle des déficits
budgétaires, mais qui reste limitée par la dépression
induite de l'activité.
Maintenant qu'avec Henri STERDYNIAK nous avons revu l'ensemble des
hypothèses monétaires et budgétaires cadrant la
projection, je vais :
- présenter les principaux résultats de cette projection,
- rappeler brièvement l'environnement dans lequel ils se passent,
- présenter la tendance de moyen terme,
- me concentrer sur l'évolution du cycle.
En conclusion, nous soulignerons quelques incertitudes liées à
cette projection et qui pourraient en modifier certains aspects.
Il faut tout d'abord rappeler que nous avons choisi, dans l'ensemble,
des
hypothèses mesurées.
Il n'y a pas de retournement brutal des
politiques monétaires et donc pas de crise financière ni de crise
de change. Le dollar va être légèrement corrigé en
1998, mais il ne rejoindra pas les bas niveaux auxquels nous avions
assisté ces dernières années. L'union monétaire va
se mettre en place à la date prévue et les politiques
budgétaires restent prudentes, puisque l'on a des efforts
d'assainissement, mais on ne s'obstine pas à atteindre des objectifs.
En même temps, le contexte mondial est plutôt favorable à
l'ensemble de la projection. Les pays en développement connaissent des
taux de croissance élevés, notamment en Asie où les
nouveaux pays émergents ont des taux de croissance annuels moyens
d'environ 7 %. Les Pays de l'Est, sous l'effet conjugué de
l'ouverture européenne et de la poursuite des réformes, devraient
également connaître une croissance soutenue, de l'ordre de
5 % en moyenne annuellement. Globalement, la demande adressée par
les pays en développement aux zones industrialisées va rester
dynamique.
La projection se caractérise par une croissance modérée
des pays de l'OCDE au cours des dix prochaines années. Elle serait aux
alentours de 2 % en Europe et aux Etats-Unis, entre 2 et 2,5 % au
Japon sur l'ensemble de la projection.
La projection se caractérise également par un retour du cycle,
bien qu'il soit peu marqué, puisque l'on n'assiste pas à de
brutales récessions ni à de vigoureuses hausses de la croissance.
On peut distinguer
trois phases à ce cycle
:
- les années 97-98, où la croissance se poursuit aux Etats-Unis
et reprend plus fortement en Europe,
- les années 1999-2001 où la croissance se ralentit et
l'activité progresse, mais plus faiblement,
- une reprise synchrone dans tous les grands pays de l'OCDE qui va s'amorcer en
2001 et s'affirmer progressivement, mais avec un taux de croissance annuel qui
ne dépassera pas les 2,5 % à l'horizon de la projection.
Aux Etats-Unis, la progression de l'activité va commencer à se
ralentir légèrement à partir de 1998, avec le
renouvellement du stock de capital et de biens durables, et l'on atteindra un
creux du cycle en 2001, avec un taux de croissance de 0,6 %, au plus bas
du creux. Cependant, l'assouplissement de la politique monétaire va
créer les conditions favorables à la reprise et la croissance
dépassera à nouveau les 2 % dès 2003.
En Europe, la dynamique du cycle va résulter de la conjonction de
plusieurs éléments, dans un contexte de politique
budgétaire assez restrictive. L'appréciation récente du
dollar, associée au bas niveau des taux d'intérêt
réels favorise la reprise de l'activité en 97 et 98. La
correction partielle du niveau du dollar en 98, associée au
ralentissement américain, entraîne un essoufflement rapide du
cycle en Europe.
Au total, pour 1997, la croissance serait robuste dans les pays de l'OCDE -
puisque l'on a une croissance de l'ordre de 2,2 % aux Etats-Unis et de
2,4 % en France et en Allemagne -, sauf en Italie où la croissance
ne serait que de 1,1 % et au Japon où elle plafonnerait à
1,7 % à la suite des importants efforts budgétaires mis en
oeuvre par ces deux pays en 1997.
En 1998, la croissance devrait se poursuivre dans l'ensemble de la zone. On
aura une croissance moyenne de 2,8 % en Europe, 2,3 % au Japon, mais
de seulement 2,1 % aux Etats-Unis.
Ensuite, on aborde la phase de creux du cycle, qui ne sera pas très
prononcée, puisqu'en 2001, année du creux, la croissance atteint
les 1,1 % en moyenne annuelle, mais la reprise qui va suivre sera
également modeste et le taux de croissance de l'OCDE ne devrait pas
dépasser les 2,4 % au sommet du cycle qui devrait avoir lieu en
2003.
Dans ce contexte, il ne devrait pas y avoir de développement
spectaculaire de l'inflation qui va rester modérée, mais
également pas de résorption du chômage qui reste
élevé en Europe.
En effet, la croissance des prix ne dépasse pas les 2,5 % dans les
grands pays industrialisés, sauf en Italie et en Europe du Sud dans le
cadre du scénario 1 où à la suite de la
dépréciation des monnaies italienne et d'Europe du Sud,
l'inflation atteindrait des niveaux proches de 4,5 %. Il faut noter qu'en
Italie, ces niveaux seraient rapidement résorbés et en fin de
période, l'inflation devrait rejoindre les 2,8 %.
Les taux de chômage en Europe restent stables, autour des niveaux
actuels, sauf en Allemagne où le ralentissement de la population active,
plus marquée en fin de période, permettra au taux de
chômage de repasser sous les 10 %. Aux Etats-Unis, le taux de
chômage devrait retrouver des niveaux plus proches des 6,5 % en fin
de période, alors que le taux de chômage japonais repassera
en-dessous des 2 % à l'horizon de la projection.
Enfin, les déficits budgétaires ne devraient pas se
résorber complètement, mais ils vont rester
contrôlés sur l'ensemble de la période et ils seront aux
alentours de 2 points de PIB pour l'ensemble des pays de la zone OCDE
à l'horizon de la projection. Les Etats-Unis et le Royaume-Uni qui
prévoyaient un solde budgétaire nul à l'horizon de la
projection, n'y parviennent pas ; leurs déficits publics se stabilisent
autour de 2 points de PIB. Quant aux pays européens qui visaient
à un équilibre budgétaire ou à un
quasi-équilibre budgétaire, ils vont demeurer également
au-dessus et afficher des déficits autour de 3 points de PIB
à l'horizon de la projection.
Finalement, plusieurs incertitudes pourraient affecter nos résultats,
notamment aux Etats-Unis où un relèvement des taux
d'intérêt suivant des signes de conjoncture forte en 1997,
pourrait remettre en cause l'ascension vertigineuse des marchés à
laquelle on assiste et par là même, la fragile structure
d'endettement des ménages qui verraient leur richesse nette se
réduire. Le retournement serait alors beaucoup plus brutal que dans la
projection et les fluctuations du cycle seraient beaucoup plus marquées.
Au Japon, la fragilité du système bancaire reste un sujet
d'inquiétude à court terme, et l'ajustement budgétaire
pourrait être renforcé si, comme dans notre projection, le solde
public ne se redresse pas assez significativement, puisque les Japonais doivent
faire face à un vieillissement de la population beaucoup plus rapidement
que les pays européens et les Etats-Unis.
En Europe enfin, on pourrait espérer que le choc favorable de la
récente appréciation du dollar améliore plus nettement les
anticipations des agents, ce qui pourrait conduire à une phase de
croissance plus robuste que dans notre projection. Ainsi la mise en place de
l'UEM, qui représente une des grandes incertitudes de notre projection,
se ferait-elle dans un environnement beaucoup plus porteur.
M. Henri STERDYNIAK.-
Je voudrais simplement évoquer deux
questions :