2. Une rente de situation lucrative
Obtenir une note de Standard and Poor's ou de Moody's, voire des deux agences, dans la mesure où beaucoup d'investisseurs exigent une double notation, constitue le « sésame » indispensable pour avoir accès aux marchés financiers internationaux (une note émise par Fitch ne paraissant pas bénéficier encore de la même reconnaissance de la part de tous les investisseurs).
Dans ces conditions, ces deux grandes agences jouissent d'un marché quasiment captif, ce qui leur permet, dans une large mesure, d'imposer leurs tarifs aux émetteurs. Ceci explique que leur activité soit particulièrement rentable.
a) Des tarifs élevés au regard des coûts de production
De manière publique, comme l'ont fait récemment douze des plus grandes entreprises allemandes (avril 2012) 176 ( * ) auprès de Standard and Poor's, ou non, les émetteurs reprochent aux agences, et en particulier au leader du marché, d'abuser de leur position dominante.
Les tarifs pratiqués par les agences de notation sont extrêmement élevés si on les rapporte au nombre d'heures de travail accomplies par les analystes. Certes, le coût de la notation ne représente qu'une part assez faible de l'ensemble des frais qui doivent être engagés pour réaliser une émission obligataire. Si l'on considère la partie forfaitaire des frais qui doivent être engagés, le coût de la notation ne représente que 15 % du total. Sur la partie des frais liée aux émissions, le coût de la notation correspond à environ 10 % du total.
S'il n'est pas répréhensible d'occuper une position dominante sur un marché, l'abus de cette position est en revanche condamnable. Or, l'imposition de prix inéquitables aux clients constitue clairement un abus au regard du droit européen 177 ( * ) . Il pourrait être opportun pour les autorités nationales et européennes de la concurrence de vérifier que les trois grandes agences n'abusent pas de leur position dominante.
b) Des marges très élevées
Les trois grandes agences de notation sont des entreprises exceptionnellement rentables.
Comme l'indique le tableau suivant, leur marge opérationnelle est comprise entre 39,5 % et 45 %, si l'on prend en compte l'ensemble de leurs activités 178 ( * ) . Selon la Commission européenne, la marge opérationnelle sur la seule notation serait encore supérieure et pourrait atteindre 50 % pour Standard and Poor's.
Tableau n° 59
:
chiffre
d'affaires et rentabilité
des trois grandes agences de notation
(2011)
|
Standard and Poor's |
Moody's |
Fitch |
|
|
Chiffre d'affaires (en millions de dollars) |
1 767 |
2 280,7 |
732,7 |
|
Résultat opérationnel (en millions de dollars) |
719 |
888,4 |
227 |
|
Marge opérationnelle |
40,7 % |
39 % |
31 % |
Source : Rapports annuels de McGraw Hill, Moody's et FIMALAC
La marge dégagée par Fitch apparaît plus faible que celle de ses deux concurrentes. Pour gagner des parts de marché, Fitch pratique en effet des tarifs inférieurs à ceux de Standard and Poor's et Moody's. L'écart peut être parfois important : le cabinet Finance active indique que là où Standard and Poor's demandera 30 000 à 40 000 euros pour noter une collectivité territoriale, Fitch facturera seulement 18 000 euros.
En réalité, Marc Ladreit de Lacharrière, président et premier actionnaire de Fitch 179 ( * ) , fait valoir que : « la marge de nos deux concurrents directs n'est pas tellement plus importante que la nôtre. En 2011, nous étions autour de 30 % par rapport au chiffre d'affaires. Moody's était autour de 39 % et Standard and Poor's à 40 %. Il faudrait corriger ces chiffres car nous payons l'intéressement avant, alors qu'eux s'en acquittent après. Leur marge est donc un peu plus faible que ce qui est annoncé ».
c) Un relèvement possible de la taxe sur les agences
En économie de marché, la taxation de la rente née d'un oligopole fait l'objet de nombreuses justifications théoriques lorsque l'importance des barrières à l'entrée empêche l'arrivée de nouveaux acteurs. Dans le cas des agences de notation, ces barrières à l'entrée ont été constituées avec le soutien actif des autorités publiques, d'une part, parce que seules certaines agences sont reconnues dans le cadre des régulations financières, et, d'autre part, parce que les exigences auxquelles doivent se plier les agences dans le cadre de leur propre réglementation vont croissantes.
Actuellement, la seule contribution exceptionnelle imposée aux agences de notation en Europe est celle qui vise à financer l'Autorité européenne des marchés financiers (AEMF). Un règlement européen en date du 7 février 2012 précise les modalités de calcul de cette contribution, qui vise à couvrir tous les frais de surveillance des agences de notation par l'AEMF.
Au moment de leur enregistrement, les agences doivent d'abord s'acquitter d'une redevance, dont le montant varie entre 2 000 euros et 125 000 euros, en fonction du nombre de salariés de l'agence et des caractéristiques de son activité. Une agence qui prévoit de noter des produits structurés doit par exemple s'acquitter d'une redevance plus élevée qu'une autre qui n'envisage pas de s'engager dans cette activité. De cette façon, le montant de la redevance est proportionné à la complexité de la tâche qui incombe à l'AEMF au moment de l'enregistrement.
Une fois l'enregistrement effectué, l'AEMF assume une mission de surveillance des agences, qui est également financée par les agences elles-mêmes. Le calcul des frais de surveillance à la charge des agences repose sur le montant des dépenses de surveillance inscrites au budget de l'AEMF. Les frais sont ensuite répartis entre les agences au prorata de leurs chiffres d'affaires.
Le montant est de seulement trois millions d'euros, les trois grandes agences assumant 90 % du total. Cette contribution est d'une importance négligeable au vu des profits réalisés par les agences. La montée en puissance de la supervision de l'AEMF pourrait occasionner une augmentation des frais, mais dans des proportions limitées.
Il est donc possible d'augmenter significativement les frais de supervision des agences de notation , si l'on veut, par exemple, que l'AEMF soit chargée d'animer un Forum, à vocation européenne, voire internationale, permettant à toutes les parties concernées d'échanger sur les critères et la méthodologie de la notation afin d'en améliorer encore la qualité . Un triplement des frais apparaît comme une hypothèse raisonnable.
* 176 Volkswagen, Daimler, Siemens, Bayer, Eon, RWE, Continental, Lufthansa, Deutsche Post, Henkel, Linde et Bertelsmann.
* 177 L'article 102 du traité sur le fonctionnement de l'Union européenne indique que constitue une pratique abusive le fait d' « imposer de façon directe ou indirecte des prix d'achat ou de vente ou d'autres conditions de transaction non équitables ».
* 178 Ce niveau de marge reste exceptionnel même si on le compare à celui d'autres entreprises présentes sur des secteurs à forte rentabilité. A titre d'illustration, les groupes de luxe LVMH et Hermès ont enregistré, respectivement, une marge opérationnelle de 22 % et de 31 % en 2011 ; l'entreprise d'informatique Apple a dégagé une marge opérationnelle de 39 % au premier trimestre de 2012 et l'éditeur de logiciel Microsoft une marge de 37 % sur la même période.
* 179 Audition devant la mission commune d'information du Sénat le 9 mai 2012.