Rapport d'information n° 335 (2016-2017) de M. Maurice VINCENT , fait au nom de la commission des finances, déposé le 25 janvier 2017
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LES OBSERVATIONS ET RECOMMANDATIONS DU RAPPORTEUR
SPÉCIAL
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AVANT-PROPOS
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I. L'IMPORTANCE PRISE PAR L'OBJECTIF DE
RÉDUCTION DU DÉFICIT PUBLIC A RAVIVÉ LA CRAINTE QUE
L'ÉTAT PRIVILÉGIE LA RECHERCHE D'UN RENDEMENT À
COURT-TERME DE SES PARTICIPATIONS
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A. L'ÉTAT S'EST FIXÉ POUR OBJECTIF
D'INTERVENIR DANS LA POLITIQUE DE DISTRIBUTION DES ENTREPRISES DONT IL EST
ACTIONNAIRE COMME UN INVESTISSEUR DE DROIT COMMUN
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1. L'objectif de la politique de dividendes
consiste à ne permettre à l'entreprise de réinvestir son
résultat que lorsqu'elle dispose de projets d'investissement porteurs de
valeur
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a) Sous certaines conditions restrictives, la
politique de dividendes n'a aucune incidence sur la valeur des
entreprises
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b) En relâchant les différentes
hypothèses sous-jacentes à la théorie de la
neutralité du dividende, la littérature économique a
progressivement tracé les contours de la politique de distribution
optimale
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a) Sous certaines conditions restrictives, la
politique de dividendes n'a aucune incidence sur la valeur des
entreprises
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2. Les principes guidant la politique de dividendes
de l'État actionnaire ne diffèrent pas de ceux des actionnaires
privés
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1. L'objectif de la politique de dividendes
consiste à ne permettre à l'entreprise de réinvestir son
résultat que lorsqu'elle dispose de projets d'investissement porteurs de
valeur
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B. L'IMPORTANCE PRISE PAR L'IMPÉRATIF DE
RÉDUCTION DU DÉFICIT PUBLIC A TOUTEFOIS RAVIVÉ LES
CRAINTES D'UNE « DOMINANCE BUDGÉTAIRE » DE LA
POLITIQUE DE DISTRIBUTION DE L'ÉTAT ACTIONNAIRE
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1. Pour réduire son déficit public,
l'État peut être tenté d'imposer aux entreprises dont il
est actionnaire un taux de distribution trop élevé
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2. Cette crainte a été
renforcée par l'observation que le niveau des dividendes versés
par les entreprises dont l'État actionnaire a divergé de la
moyenne des sociétés du CAC 40 depuis le
déclenchement de la crise européenne de la dette
souveraine
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a) Au cours de la période 2007-2011, le
rendement du portefeuille coté de l'État actionnaire était
en ligne avec celui du CAC 40
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b) Depuis le déclenchement de la crise
européenne de la dette souveraine, le rendement du portefeuille
coté de l'État actionnaire se situe à un niveau
significativement supérieur à celui du CAC 40
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a) Au cours de la période 2007-2011, le
rendement du portefeuille coté de l'État actionnaire était
en ligne avec celui du CAC 40
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1. Pour réduire son déficit public,
l'État peut être tenté d'imposer aux entreprises dont il
est actionnaire un taux de distribution trop élevé
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A. L'ÉTAT S'EST FIXÉ POUR OBJECTIF
D'INTERVENIR DANS LA POLITIQUE DE DISTRIBUTION DES ENTREPRISES DONT IL EST
ACTIONNAIRE COMME UN INVESTISSEUR DE DROIT COMMUN
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II. CETTE CRAINTE APPARAÎT LARGEMENT
INFONDÉE, MÊME SI L'EXEMPLE D'EDF TÉMOIGNE DE LA
NÉCESSITÉ DE RENFORCER L'ADAPTABILITÉ DE LA POLITIQUE DE
DISTRIBUTION DE L'ÉTAT ACTIONNAIRE
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A. LA DIVERGENCE OBSERVÉE PAR RAPPORT
À LA MOYENNE DU CAC 40 S'EXPLIQUE PRINCIPALEMENT PAR L'ABSENCE DE
RACHATS D'ACTIONS ET LE BIAIS SECTORIEL DU PORTEFEUILLE DE L'ÉTAT
ACTIONNAIRE
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1. L'absence de recours aux rachats d'actions par
les entreprises du portefeuille explique la moitié de l'écart de
rendement mesuré entre le portefeuille géré par l'APE et
le CAC 40
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2. Une fois le biais sectoriel pris en compte,
l'État actionnaire ne semble pas avoir fait preuve d'un plus grand
« court-termisme » que les actionnaires privés dans
la gestion de ses participations
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a) Le biais sectoriel du portefeuille de
l'État actionnaire peut justifier les différences de rendement
observées par rapport au CAC 40 en matière de
dividendes
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b) Les taux de distribution des principales
entreprises du portefeuille sont en ligne ou inférieurs à ceux
des sociétés comparables, à l'exception d'Engie
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a) Le biais sectoriel du portefeuille de
l'État actionnaire peut justifier les différences de rendement
observées par rapport au CAC 40 en matière de
dividendes
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1. L'absence de recours aux rachats d'actions par
les entreprises du portefeuille explique la moitié de l'écart de
rendement mesuré entre le portefeuille géré par l'APE et
le CAC 40
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B. L'EXEMPLE D'EDF RAPPELLE LA
NÉCESSITÉ QUE L'ÉTAT ACTIONNAIRE ADAPTE RAPIDEMENT SA
POLITIQUE DE DISTRIBUTION AUX ÉVOLUTIONS DE LA TRAJECTOIRE
FINANCIÈRE DES ENTREPRISES DE SON PORTEFEUILLE
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A. LA DIVERGENCE OBSERVÉE PAR RAPPORT
À LA MOYENNE DU CAC 40 S'EXPLIQUE PRINCIPALEMENT PAR L'ABSENCE DE
RACHATS D'ACTIONS ET LE BIAIS SECTORIEL DU PORTEFEUILLE DE L'ÉTAT
ACTIONNAIRE
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I. L'IMPORTANCE PRISE PAR L'OBJECTIF DE
RÉDUCTION DU DÉFICIT PUBLIC A RAVIVÉ LA CRAINTE QUE
L'ÉTAT PRIVILÉGIE LA RECHERCHE D'UN RENDEMENT À
COURT-TERME DE SES PARTICIPATIONS
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EXAMEN EN COMMISSION
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LISTE DES PERSONNES ENTENDUES